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【明報專訊】儘管短期匯率會有波動，但預計今後幾年美元會是逐步走強的過程。從上世紀的70年代看，美元幾乎每7年就有一次大升或者大降，節奏非常明顯，這一輪在2008年由於雷曼倒閉之後不斷尋底，這一時期延遲到來。
第一，風險偏好情緒可能難以持續大幅回升。過去一段時間以來支撐風險偏好回升的因素已逐漸被消化，未來新的正面刺激尚難以顯現。歐洲央行通過兩輪3年期回購操作注入大量流動性之後，市場會冷靜下來、逐步意識到歐元區基本面問題仍難以解決。
第二，從聯儲局貨幣政策看來，美國基礎貨幣的活化，以及近階段國際能源價格的大幅上漲提高了美國潛在的通脹壓力，第三輪量化寬鬆措施（QE3）可能短期難產。從上個月伯南克的國會聽證發言和最近的聯儲局議息會議上看來，均回避進一步貨幣刺激的資訊，市場對QE3的預期也在減弱。
第三，從利率平價關係來看：德國短期國債收益率已經降至低於美國國債收益率的水平，歐元同業拆息和美元同業拆息的利差也進一步縮小，意味着歐元相對於美元的吸引力在下降。
第四，從美元基本面來看：在過去三年，美元、日圓、歐元三大貨幣是在一個比差的遊戲中間，即比誰更爛。但是在今後一段時間，美元的基本面有一個相對的改善。在不知不覺中間，美國的貿易逆差已經比2006年的高峰期少了一半。如果扣除石油進口這一塊，美國的貿易赤字僅相當於GDP的0.9%，在過去十年中間極其罕見。與此同時，一段時間以來的弱勢美元以及歐洲的恐慌情緒，使得美國的資金製造業回流，美國的一些新的所謂強勢產業也開始誕生，iPhone是一個很好的例子。另外一方面，隨着天然氣開發的新趨勢的展開，以及美國能源自給率的提高，有分析認為，美國今後十年、二十年對進口石油的依賴也會有比較大的減少。
以退稅鼓勵高增值出口行業
美元進入一個中期的升勢對於世界意味着什麼？第一，美元資產會明顯受益。投資美元資產不僅僅因為美元資產的估值相對廉宜，而且還有匯率升值所得。大量製造出來的流動性流入美元可能是一個趨勢。
由於美國的貿易逆差減少，美國支付給世界其他地方的美元數量就會減少。這個情况在過去一年中間已經發生了，只是把它歸咎為歐債危機中資金在尋求避險天堂。第二，美元升值可能帶來的另一個潛在風險，就是新興市場資產泡沫破滅。歷史上來看，幾乎每一次美元出現一個較長時期的升值都會對新興市場帶來重大的衝擊，有分析認為預期這個時點在2015年。
（一）在全球總需求仍然脆弱的環境中，中國需要保持一定力度的、促進出口結構調整基礎上的經貿支持政策，在當前總需求環境較為疲弱的外部情况下，保持高國內附加值行業出口退稅政策的穩定。不同出口行業在中國國內創造的附加值差異顯著，如電腦、通訊設備的國內附加值佔比僅僅在10%左右；家用電器的國內附加值佔比約35%左右；玩具、輪船和橡膠製品的國內附加值佔比在55%左右；毛紡織品、摩托車、基礎化工和金屬作業機械等國內附加值佔比較高的行業，比重能達到70%至80%以上。
因此，可以重點保持這些產品的出口退稅政策總體相對穩定的同時，在行業方面需要區別對待，從而促進產業轉型升級的紮實推進。
針對低國內附加值產品，以及高耗能、高污染和資源性產品，出口退稅率可以適當調低或取消。
（二）在中東北非政局連年動盪的背景下，國家能源供應鏈安全的保障措施需要進一步加強。
近十年來，美國對中東地區的能源依存度逐年下降，在戰略意義不斷下降的情况下，美國如選擇從中東地區戰略撤出，這或導致該地區出現「權利真空」，從而造成長期地區性動盪。這將對中國中長期能源供應安全形成威脅。
在保證國家能源安全方面，要開放國內石油市場的准入限制，允許民營企業參與國家石油儲備體系的建設。中國原油對外依存度逐年上升，2011年達到56.5%，但戰略儲備十分薄弱，這一點勢必需要加強。目前中國原油儲備可用天數在35天左右，美國、日本在150天以上，歐洲國家普遍在100日以上，就連韓國也能達到75天。
審慎管理債務 防貨幣錯配
（三）在美元中長期升值預期的背景下，需對對外投資、以及外幣債務和短期投機性跨境資金加強審慎性管理。
若美元如預期在經過短期震盪之後進入中長期的升值階段，國際美元資金開始逐步回流美國，這有可能給中國等新興市場國家帶來衝擊。因此，有必要對私人和公共債務實行宏觀審慎性管理，防止出現大的貨幣錯配，即對於私人部門或公共部門舉借外債而實際使用本幣的行為，有必要加以宏觀審慎性管理。
（四）從現在的國際金融動盪到美國經濟正式走向復蘇這一段比較短的時間，將是人民幣國際化難得的時間視窗。
從人民幣國際化的外部環境看，當前的時間視窗是市場給予的，一個是主要儲備貨幣的動盪，另外則是周邊經濟體和國際市場對人民幣需求的上升，帶來了這樣一個階段性的時間視窗，如果不抓緊這個時間視窗及時推進，並且相應推動配套的改革，則一旦幾年後美國經濟回暖、美元走強，則人民幣國際化的難度將顯著加大。
巴曙松
國務院發展研究中心 金融研究所副所長
第一，風險偏好情緒可能難以持續大幅回升。過去一段時間以來支撐風險偏好回升的因素已逐漸被消化，未來新的正面刺激尚難以顯現。歐洲央行通過兩輪3年期回購操作注入大量流動性之後，市場會冷靜下來、逐步意識到歐元區基本面問題仍難以解決。
第二，從聯儲局貨幣政策看來，美國基礎貨幣的活化，以及近階段國際能源價格的大幅上漲提高了美國潛在的通脹壓力，第三輪量化寬鬆措施（QE3）可能短期難產。從上個月伯南克的國會聽證發言和最近的聯儲局議息會議上看來，均回避進一步貨幣刺激的資訊，市場對QE3的預期也在減弱。
第三，從利率平價關係來看：德國短期國債收益率已經降至低於美國國債收益率的水平，歐元同業拆息和美元同業拆息的利差也進一步縮小，意味着歐元相對於美元的吸引力在下降。
第四，從美元基本面來看：在過去三年，美元、日圓、歐元三大貨幣是在一個比差的遊戲中間，即比誰更爛。但是在今後一段時間，美元的基本面有一個相對的改善。在不知不覺中間，美國的貿易逆差已經比2006年的高峰期少了一半。如果扣除石油進口這一塊，美國的貿易赤字僅相當於GDP的0.9%，在過去十年中間極其罕見。與此同時，一段時間以來的弱勢美元以及歐洲的恐慌情緒，使得美國的資金製造業回流，美國的一些新的所謂強勢產業也開始誕生，iPhone是一個很好的例子。另外一方面，隨着天然氣開發的新趨勢的展開，以及美國能源自給率的提高，有分析認為，美國今後十年、二十年對進口石油的依賴也會有比較大的減少。
以退稅鼓勵高增值出口行業
美元進入一個中期的升勢對於世界意味着什麼？第一，美元資產會明顯受益。投資美元資產不僅僅因為美元資產的估值相對廉宜，而且還有匯率升值所得。大量製造出來的流動性流入美元可能是一個趨勢。
由於美國的貿易逆差減少，美國支付給世界其他地方的美元數量就會減少。這個情况在過去一年中間已經發生了，只是把它歸咎為歐債危機中資金在尋求避險天堂。第二，美元升值可能帶來的另一個潛在風險，就是新興市場資產泡沫破滅。歷史上來看，幾乎每一次美元出現一個較長時期的升值都會對新興市場帶來重大的衝擊，有分析認為預期這個時點在2015年。
（一）在全球總需求仍然脆弱的環境中，中國需要保持一定力度的、促進出口結構調整基礎上的經貿支持政策，在當前總需求環境較為疲弱的外部情况下，保持高國內附加值行業出口退稅政策的穩定。不同出口行業在中國國內創造的附加值差異顯著，如電腦、通訊設備的國內附加值佔比僅僅在10%左右；家用電器的國內附加值佔比約35%左右；玩具、輪船和橡膠製品的國內附加值佔比在55%左右；毛紡織品、摩托車、基礎化工和金屬作業機械等國內附加值佔比較高的行業，比重能達到70%至80%以上。
因此，可以重點保持這些產品的出口退稅政策總體相對穩定的同時，在行業方面需要區別對待，從而促進產業轉型升級的紮實推進。
針對低國內附加值產品，以及高耗能、高污染和資源性產品，出口退稅率可以適當調低或取消。
（二）在中東北非政局連年動盪的背景下，國家能源供應鏈安全的保障措施需要進一步加強。
近十年來，美國對中東地區的能源依存度逐年下降，在戰略意義不斷下降的情况下，美國如選擇從中東地區戰略撤出，這或導致該地區出現「權利真空」，從而造成長期地區性動盪。這將對中國中長期能源供應安全形成威脅。
在保證國家能源安全方面，要開放國內石油市場的准入限制，允許民營企業參與國家石油儲備體系的建設。中國原油對外依存度逐年上升，2011年達到56.5%，但戰略儲備十分薄弱，這一點勢必需要加強。目前中國原油儲備可用天數在35天左右，美國、日本在150天以上，歐洲國家普遍在100日以上，就連韓國也能達到75天。
審慎管理債務 防貨幣錯配
（三）在美元中長期升值預期的背景下，需對對外投資、以及外幣債務和短期投機性跨境資金加強審慎性管理。
若美元如預期在經過短期震盪之後進入中長期的升值階段，國際美元資金開始逐步回流美國，這有可能給中國等新興市場國家帶來衝擊。因此，有必要對私人和公共債務實行宏觀審慎性管理，防止出現大的貨幣錯配，即對於私人部門或公共部門舉借外債而實際使用本幣的行為，有必要加以宏觀審慎性管理。
（四）從現在的國際金融動盪到美國經濟正式走向復蘇這一段比較短的時間，將是人民幣國際化難得的時間視窗。
從人民幣國際化的外部環境看，當前的時間視窗是市場給予的，一個是主要儲備貨幣的動盪，另外則是周邊經濟體和國際市場對人民幣需求的上升，帶來了這樣一個階段性的時間視窗，如果不抓緊這個時間視窗及時推進，並且相應推動配套的改革，則一旦幾年後美國經濟回暖、美元走強，則人民幣國際化的難度將顯著加大。
巴曙松
國務院發展研究中心 金融研究所副所長
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