「人民幣匯率被低估」

【明報專訊】隨着中國經常帳目順差持續收窄及隨之而來的人民幣匯率基本面變化，昔日外界炮轟「人民幣匯率被刻意低估」這一「經典」彈藥或將告罄。


人幣告別穩步升值時代

媒體近日報道，國際貨幣基金組織（IMF）或將大幅下調對中國經常帳目順差的長期預期。無獨有偶，世銀12日公布最新《中國經濟季報》亦指出，如果疲弱的外部環境繼續影響出口量和出口價格，人民幣匯率升值預期將會减弱。


人民幣已經揮別穩步升值年代。近年來，中國經常帳目順差持續、大幅下降，由此帶來的外貿順差收窄和外匯儲備佔比GDP降低，改寫了人民幣匯率的基本面。且不論外需市場持續低迷對中國出口蒙上陰影，人民幣實際有效匯率在過去幾年裏也已顯著上升。自去年9月開始，人民幣在香港市場無本金遠期交割（NDF）開始雙向波動，使人民幣率或已接近均衡水平有了令市場空前信服的理由。


IMF「看走了眼」

長期以來，國際社會力逼人民幣升值的「彈藥」，大多源自於IMF和世銀等權威機構。以IMF為例，該機構長期指摘中國政府通過干預市場遏制人民幣升值，並在2007年中國經常帳目盈餘佔比GDP達到10.1%的歷史高點後，武斷預測之後幾年內此值還將接近10%，直接導致了國際社會要求人民幣升值的壓力大增。


事實上，2007年後，中國經常帳目盈餘佔GDP的比例一路走低，2011年甚至降至2.8%。世銀最新報告預計，中國經常帳目順差2012年將佔GDP的3%和2013年的3.3%。IMF的預測被證明是「看走了眼」。


依照所謂「宏觀均衡法」計算，IMF相信，人民幣匯率處於均衡水平的標誌為中國經常帳目順差達到其中期穩定水平，即GDP的2.5%到4%之間。而今，中國經常帳目順差已然跌至GDP的3%以下，並且可能會長期保持在低位，「人民幣被低估」的論調，已經很難再站得住腳。


匯率趨平衡 出口堪憂

雖然敦促人民幣升值的聲音漸小，中國仍無理由高枕無憂。


首先，人民幣匯率趨於平衡的背後，是中國出口形勢堪憂。儘管在培育內需市場上，中國取得不小成果，官方擔心，出口仍將是國民經濟不可或缺的重要一環。如何在歐美等主要經濟體陷於低迷、貿易摩擦增多時逆勢開拓外部市場，是中國面對的長期課題。


其次，人民幣匯率揮別穩步上升年代，並不代表短期內穩定或貶值可期。根據巴拉薩-薩繆爾遜效應，經濟增長率愈高的國家，工資實際增長率也愈高，實際匯率的上升也愈快。只要中國經濟能避免硬着陸，繼續中速以上增長，人民幣升值的預期便仍然存在。


業界普遍預期，未來2至3年，人民幣匯率將不會呈强勁單邊升值趨向，取而代之以區域震盪的態勢。


馮其十