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【明報專訊】上周筆者有幸獲得皇家特許測量師學會香港分會邀請，出席了一場估值研討會，就房託及實體房地產估值發言。最傳統的估值方法，是以折讓現金流估值。學界的基本概念，認為資產價值等如該資產將來所有現金流，經時間折讓之後的總和。因此分析員的基本功，就是學習估算各種資產未來好幾年的現金流，以及合理的折讓率。
傳統折讓現金流分析具公信力
但是這個估值模式需時甚久，而且假定甚多，因此亦有意見認為，其他的估值方法更為快捷。在股票巿場，投資者研究房託以及地產股，或會使用資產淨值或經濟附加值（Economic Value Add–EVA）為本；在實體巿
場，現行交易價亦有很高的參考作用。有時候以簡約方式估價，的確更有效率。
不過折讓現金流，始終是基本功。冷門資產並不容易就找到類近例子，折讓現金流就是最有公信力的估值方法。例如大型停車場交易較少，現行巿場價參考價值較低。而且停車場的收費制度又不統一，一般有月租、日租以及時租等模式。鄰近商場的停車場，或會與商舖合作，如果在商場消費達一定金額，則泊車免租。鄰近醫院的，又可能直接出租部分車位給醫院，再由醫院分配給醫生及病人使用。這些商業模式，都會改變停車場的現金流狀況，因此投資者不自行建立折讓現金流模型，出價未必會準。
另外，當投資載體不同，亦往往影響了房地產價格。機構投資者視房託為商業房地產的一類，但是在同一時間，房託跟實體項目的估價往往並不一致。房託雖以實體項目為本，但是管理層卻有權決定房託的長期策略，直接影響房託的借貸率。因此，持有房託除了需要考慮房託的現有資產之外，投資者亦需瞭解管理層的投資心
態，從而估算房託三五年後的投資組合。不同房託的現股價，往往跟各自的資產淨值有不同程度的折讓，當中佔主因的，就是巿場對每一個團隊的信任程度。
房託估值 包含對團隊信任度
因此，當為房託估價之時，在資產淨值之外，亦需為管理層的策略估價。一般而言，折讓現金流容許分析師改變各項假設，盡量反映房託現有新項目的長期價值。將新舊項目的價值相加，再考慮管理層將來會否推行更多計劃，則可以算出房託的公允估值。
大部分的估算模型，結果都是單一數字，例如某項資產的估價結果是10億元。機構投資者往往會在單一結果之上，進行壓力測試。例如近年巿場關注美國加息的長期影響。不少投資者都會以模型，算出在不同情況之下，例如如果美國最終加不了息、未來3年只是溫和加息，或者通脹率失控，結果要大規模加息等，資產價格會如何改變，得出最好和最壞情況之下的估價範圍。這能令投資者更明白投資風險，投資決定亦能更加周詳。
安泓投資總監
[楊書健 泓觀亞太]
傳統折讓現金流分析具公信力
但是這個估值模式需時甚久，而且假定甚多，因此亦有意見認為，其他的估值方法更為快捷。在股票巿場，投資者研究房託以及地產股，或會使用資產淨值或經濟附加值（Economic Value Add–EVA）為本；在實體巿
場，現行交易價亦有很高的參考作用。有時候以簡約方式估價，的確更有效率。
不過折讓現金流，始終是基本功。冷門資產並不容易就找到類近例子，折讓現金流就是最有公信力的估值方法。例如大型停車場交易較少，現行巿場價參考價值較低。而且停車場的收費制度又不統一，一般有月租、日租以及時租等模式。鄰近商場的停車場，或會與商舖合作，如果在商場消費達一定金額，則泊車免租。鄰近醫院的，又可能直接出租部分車位給醫院，再由醫院分配給醫生及病人使用。這些商業模式，都會改變停車場的現金流狀況，因此投資者不自行建立折讓現金流模型，出價未必會準。
另外，當投資載體不同，亦往往影響了房地產價格。機構投資者視房託為商業房地產的一類，但是在同一時間，房託跟實體項目的估價往往並不一致。房託雖以實體項目為本，但是管理層卻有權決定房託的長期策略，直接影響房託的借貸率。因此，持有房託除了需要考慮房託的現有資產之外，投資者亦需瞭解管理層的投資心
態，從而估算房託三五年後的投資組合。不同房託的現股價，往往跟各自的資產淨值有不同程度的折讓，當中佔主因的，就是巿場對每一個團隊的信任程度。
房託估值 包含對團隊信任度
因此，當為房託估價之時，在資產淨值之外，亦需為管理層的策略估價。一般而言，折讓現金流容許分析師改變各項假設，盡量反映房託現有新項目的長期價值。將新舊項目的價值相加，再考慮管理層將來會否推行更多計劃，則可以算出房託的公允估值。
大部分的估算模型，結果都是單一數字，例如某項資產的估價結果是10億元。機構投資者往往會在單一結果之上，進行壓力測試。例如近年巿場關注美國加息的長期影響。不少投資者都會以模型，算出在不同情況之下，例如如果美國最終加不了息、未來3年只是溫和加息，或者通脹率失控，結果要大規模加息等，資產價格會如何改變，得出最好和最壞情況之下的估價範圍。這能令投資者更明白投資風險，投資決定亦能更加周詳。
安泓投資總監
[楊書健 泓觀亞太]
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