【明報專訊】聯儲局在9月21日會議確定通脹低於理想水平的說法，並說「準備提供進一步寬鬆以支持經濟及使通脹回復至聯儲局的授命水平」，第二輪量化寬鬆之聲頓時高唱入雲，這是股匯債市的重要轉捩點。市場差不多一致的反應是沽美元，買美債和買股票。在群眾力量之下，由9月21日至10月11日，美國標普500指數最多上升3.9%，美匯指數最多下跌5.3%，美國10年期債券息率由2.7063厘跌至2.3302厘，恒生指數最多上升8.47%。
中國日本增新興市場投資
根據IFR市場研究，由9月27日至10月11日，南韓、馬來西亞、印尼、泰國和台灣的中央銀行一共買入287.4億美元，拆開來，南韓每日平均買入11.8億美元，馬來西亞每日平均買入4.13億美元，印尼每日平均買入3.49億美元，泰國每日平均買入2.31億美元，台灣每日平均買入4.36億美元。比較之下，這些國家的外匯儲備在2008年末至2010年8月的每日平均增長分別是南韓1.85億美元，馬來西亞100萬美元，印尼6000萬美元，泰國9400萬美元和台灣1.85億美元。由此可見，這國家或地區於2010年9月尾以來的外匯儲備增長是正常時期的2至6倍。
資金湧入新興市場的趨勢自6月已經開始，與美元的跌浪相當脗合。根據EPFR的資料，新興市場股票基金今年初至10月錄得600億美元淨流入，其中233億美元是9月以來的數字，投入新興市場債券基金的數字是410億美元。
投資在有些時候不能和不應想得太多，因為事情並不那麼複雜。在9月聯儲局會議之後，股市上升美元下跌，到了10月已看到聽到一些評論分析不是指量化寬鬆的影響有限以至無效，便是指量化寬鬆的影響已經折現了，於是美元見底股市見頂。這種與「群眾」對賭的心態在一些小投資者及中小型對冲基金間甚是流行，我看到這類投資者覺得股市升得太急太多了，最少就短線而言是太急太多了，所以預期調整的期望很高——我另一個感覺是這類投資者大都是持貨不足者，他們預期調整，其實是希望調整真的來臨，以證明自己是對的，於是他們看到很多技術超買，基本因素缺憾，宏觀憂慮微觀問題。他們提出的問題不全是錯的，只是不全面而已。
我在近周多次指出新興市場是最大的吸金所，大家看看表1的年初至10月15日的主要新興市場股市，以及新興市場貨幣表現便一清二楚﹕
資金大舉流入新興市場，直接的影響是剌激資產價格及新興市場貨幣匯率向上，不少新興市場政府採取行政手段，以圖控制或減緩有關衝擊。南韓在9月27日至10月13日間，每日平均買入10.4億美元。由1998年至今，南韓最高的每月外匯儲備增長數字是2009年3月的14億美元和2010年7月的11.6億美元，對照之下立即可以看到流入資金之巨。南韓除了直接干預匯市之外，還派遣人員到銀行調查外匯買賣。泰國為緩和資金流入，向外資收取因購入泰國政府債券而獲得利息及資本增值的15%預扣所得稅。同樣情况也出現在巴西，巴西向購入巴西股票和債券的外資收取2％至4%的稅項。巴西財長Guido Mantega更稱巴西現在正是經歷着一場匯率戰爭。
但這些方法是不能逆轉趨勢的，不要以為這全是美國採取寬鬆政策所致，這根本是環球投資者的普遍趨向﹕
中國人民銀行行長周小川於10月10日在華盛頓發言，表示中國將外匯儲備進一步分散，投資對象不單只會考慮較細小的經濟，還會考慮新興市場，理由是資產增加之後，可以多冒點風險投入一些較高回報的投資工具。不約而同，日本政府退体金投資基金（管理資產1.4萬億美元）也表示會示會開始投資於新興市場，雖然數額不會很大；而沿用的基準將是摩根士丹利的新興市場指數。
屬政冶多於經濟問題
不要將所有事情都推到尚未開始的美國第二輪量化寬鬆之上，批評量化寬鬆無效或量化寬鬆大印銀紙使美元貶值的論據，其實不是全對的，因為購買現存資產並無注入額外的貨幣。而指量化寬鬆會驅使游資湧入新興市場，將新興市場資產價格推至泡沫水平，進而拖垮新興市場經濟，迫使新興市場政府最終實施資本管制，干預匯率，引發匯率衝突政治爭論，這已是政冶問題多於經濟問題。只說量化寬鬆驅使資金走向新興市場是不完整的分析，好像根本就沒有解釋到美股在資金大量流出互惠基金之下也上升的情况，沒有解釋到這次資金流入新興市場與2007至08年間有否不同，沒有解釋到何種資金（散戶？對冲基金？淨長基金？）流入新興市場，沒有解釋到不同新興市場的吸金情况，沒有解釋到其他導致大量資金流竄的結構性因素……。
要弄清楚的是我在本文初說量化寬鬆引發股匯債市變化，說的是現象和市場的整體觀感，上兩段說的則是從理論分析角度出發，觀感和「事實」通常都有差距，投資決策不是爭論真理，所以要兩者兼顧。附圖1是蒙古MSE指數。附圖2是土耳其里拉。
李順威
shunwailee@hotmail.com
《每日觀點》見www.mpfinance.com/htm/Finance/main.htm
