績優基金 有迹可尋

【明報專訊】根據標普道瓊斯指數公司剛公布的報告，截至6月底的過去12個月，標普500指數、標普中型股及標普小型股指數的回報率分別為24.61%、25.24%及25.54%。同時期跑輸大市的同類基金比率分別為59.78%、57.84%及72.79%。環球股票基金更不濟，在這12個月中，70%環球股票基金、80%環球小型股基金及65%新興市場基金是跑輸其基準指數。被動的指數基金回報率再次勝過主動型基金的平均。


美國公募基金 整體跑輸大市

其實這些事實已經不是新聞。美國著名金融學者Michael C. Jensen早於1968年在其論文指出，美國公募基金整體上表現和大市一樣，扣除基金費用後整體就跑輸大市。Jensen之後這40多年，不少學術論文反覆印證，公募基金整體表現和大市一樣。如果扣除管理費、交易費用等基金開支，則基金總體上是跑輸大市。


如果基金經理是平凡人，為什麼我們認識的基金之王管理的基金長期跑贏大市？他們彪炳的基金業績，是「好彩」（運氣）抑或「好嘢」（能力）？基金經理這群人中，是否有些人投資能力特強，令其管理的基金能夠長期跑贏基準指數？

基金表現佳 換手率較高

美國學者Jegadeesh等人的研究（2000）從基金的持股和買賣入手，求證基金經理有沒有選股能力：哪類基金經理有這種能力、選的是哪類股票、並且這個選股能力是否能夠持續經年。研究樣本是1975年1月1日至1995年1月1日美國公募基金持有的股票，涉及2000多檔基金和4500家上市公司。研究發現，公募基金大量持有的上市公司股票（即是所謂基金愛股），整體的回報不比非基金股好。如果從持股角度看，基金經理的投資能力很一般。但研究進一步分析交易記錄，發現基金換股時，新買的股票回報會較剛沽的股票高。這就是基金經理的貢獻。而且這個結論暗示表現較佳的基金通常換手率較高。這裏請勿誤解，因果關係不能對調，換手率高不一定表現好。另外，增長型基金的選股能力明顯勝收入/價值型基金。研究還發現，基金績效有持續性，好者繼續好，差者繼續差，主要原因是股票表現有持續性（即是走勢持續的momentum effect）。


增長型基金 勝收入/價值型基金

其他學者的研究，也有類似的發現。例如Grinblatt及Titman（1989，1993）的研究認為，如果不計算基金開支費用，基金經理是有能力揀選跑贏大市的個股，增長型基金所持股票平均一年較大市賺多2％至3%。


英國學者Kosowski等人（2006）研究，市場的確有投資能力特強的基金經理，這些少數人的能力是能夠經歷時間考驗。研究亦發現，增長型基金之中，明顯存在能力超卓的基金經理，但在收入/價值型基金中，超卓能力的基金經理並不明顯。


既然明星基金經理有能力長期跑贏大市，投資者如何挑選這些優秀的基金經理、投資由他們管理的基金？ 這個問題，當然要做功課，調查研究分析基金績優的因由。將來有機會再在這裏和大家分享。


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御峰理財董事總經理

[陳茂峰博士 峰哥EQ]