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【明報專訊】2014年將是中國全面展開改革之年，也是聯儲局持續退市之年，金融市場將充滿變數。過去一年美國股市表現遠勝中國以至一眾新興市場，前者在量化寬鬆、經濟復蘇勢頭強勁的帶動下，標普500指數全年急升29.6%，已連升兩年，滬指就始終擺脫不了沉悶下跌的局面，內銀股A股市帳率全線跌破1倍。展望今年，投資者也順理成章繼續看好美股看淡A股，但正如往年一樣，年初的主流預期通常落空，筆者反而覺得美股或先高後低，中資股的投資機會則愈來愈多。
標指PE逼近17倍 機會減少
美股2013年升勢凌厲，只曾於年中擔心退市而略作調整，大致上由頭升到尾。股市上升，離不開盈利和估值，標普500指數去年首3季盈利僅增長約5%，市盈率則由年初的13倍，到年尾已逼近17倍，可見升勢主要由估值推動。綜合市場預期，今年盈利增速會加快至11%，預測市盈率會降至15.5倍，以長期平均值13.7倍及中位數14.2倍來看，感覺上不應有太多機會。當然，大家亦可以1999年峰值的28倍為目標，但無論步伐如何緩慢，始終是在退市，總有一刻會扭轉市場樂觀氛圍，即使美股首季以至上半年依然高歌猛進，動力卻會隨時間而減弱。
基本因素來看，美國經濟確是全球表現最佳、前景最穩定的地區之一。數字上，去年第三季經濟按年增長高達4.1%，失業率由年初的7.8%降至7%、每月平均新增近20萬份職位、通脹低迷而工資保持增長，絕對有條件退市。不過，12月會議紀錄已指出樓市動力有放緩迹象，明年經濟是否仍能一枝獨秀存在變數。質量上，勞動力參與率僅63%為30多年來最低水平，4.1%的經濟增長與修改計算方法，將研發支出和娛樂、文學及其他藝術原創支出納入計算不無關係，民眾感受並不深，由此可見美國需求疲弱，內地出口型企業依然處於寒冬。
另外，金融海潚後由美國財政部成立的金融研究辦公室，近期年度報告指出，從2010年開始，投資級和高收益級企業資產負債表槓桿已經一直在上升，扭轉不斷囤積現金趨勢，按年負債比率上升的企業佔比逼近60%的10多年高位。
同時市場承銷標準不斷降低，低信用評級的企業已經是新債務的最大發行者，最近的交易也愈來愈激進，已出現大量用新增債務支付利息或股息的PIK債券，另一現象是股息再融資貸款的出現，都是一些巧立名目來加槓桿的舉動。持續5年零息的美國明顯步向一個極端，情况於今年會更為尖銳化，這亦可解釋何解當局既指樓市放緩、耶倫又剛說QE好處多於副作用，但不久便退市。
內地股市料先低後高
這一刻，中國經濟的問題多如繁星，錢荒愈見頻繁；內房股價多數貼近52周低位，預示明年全國多數地區樓市步入秋天；產能過剩嚴重之餘，企業盈利又不振。展望2014年，若說中資股會有大升市，有點自欺欺人，但卻不排除是長期大升市的起點，全年走勢可能先低後高，或至少投資機會愈來愈多。
大量資金被鎖 或致錢荒
錢荒的原因眾說紛紜，貨幣存量大而流動性偏緊，自然是流轉速度不斷下降，往往是金融危機的先兆，2008年美國正是如此，太多隱性呆壞帳是一個合理解釋，而中國經濟過去20年側重重工業，1995年起每年增速平均高於輕工業2.1個百分點，2012年更達到2.6個百分點，當大量資金鎖在固定投資、基建等長期資產，流速也會放緩。
去年賣地收入 暫緩地方債
貨幣供應高速增長一直掩蓋了上述結構性問題，但當基數突破百萬億元，習李又採取偏緊政策，問題即時顯現，理財產品打破以往的二元結構，城商行可搶大行存款，民企亦能搶國企、地方政府的融資，再加上互聯網金融，一切以市場化發展，利率自然水漲船高。
錢荒予投資者最直接的觀感是流動性不足、是負面因素，隨時會導致呆壞帳爆發，這是事實。但正面來看，利率上升其實是為中國經濟來一次清洗，將低效企業和項目掃走，只留下最好的，其間難免會有陣痛，卻為長期大升市奠定基礎。當然，問題是陣痛有多大，亦即呆壞帳和經濟增速。筆者認為前者可控，中央已表明省政府要為轄下債務負責，去年全國300個城市前11個月土地出讓金收入超過2.7萬億元，較去年同期上漲了62.65%，至少保證2014年不會出事。
內需成增長火車頭
至於經濟增速，固投增速還是在中央控制範圍內，特別是中西部投資仍不足，這方面問題不大。外貿方面，雖說歐美經濟復蘇，但不見有太大驚喜，預料以平穩為主。今年重點其實是內需能否順利接力，成為經濟增長火車頭。由放寬一孩政策到戶籍制度改革，就是要提振內需，而作為大國，總不能無止境地以出口和大興土木為經濟支柱，因此，選股還是以內需為重點。
（2014年投資大勢 - 中資股篇）
明報記者 張兆聰、劉思明
標指PE逼近17倍 機會減少
美股2013年升勢凌厲，只曾於年中擔心退市而略作調整，大致上由頭升到尾。股市上升，離不開盈利和估值，標普500指數去年首3季盈利僅增長約5%，市盈率則由年初的13倍，到年尾已逼近17倍，可見升勢主要由估值推動。綜合市場預期，今年盈利增速會加快至11%，預測市盈率會降至15.5倍，以長期平均值13.7倍及中位數14.2倍來看，感覺上不應有太多機會。當然，大家亦可以1999年峰值的28倍為目標，但無論步伐如何緩慢，始終是在退市，總有一刻會扭轉市場樂觀氛圍，即使美股首季以至上半年依然高歌猛進，動力卻會隨時間而減弱。
基本因素來看，美國經濟確是全球表現最佳、前景最穩定的地區之一。數字上，去年第三季經濟按年增長高達4.1%，失業率由年初的7.8%降至7%、每月平均新增近20萬份職位、通脹低迷而工資保持增長，絕對有條件退市。不過，12月會議紀錄已指出樓市動力有放緩迹象，明年經濟是否仍能一枝獨秀存在變數。質量上，勞動力參與率僅63%為30多年來最低水平，4.1%的經濟增長與修改計算方法，將研發支出和娛樂、文學及其他藝術原創支出納入計算不無關係，民眾感受並不深，由此可見美國需求疲弱，內地出口型企業依然處於寒冬。
另外，金融海潚後由美國財政部成立的金融研究辦公室，近期年度報告指出，從2010年開始，投資級和高收益級企業資產負債表槓桿已經一直在上升，扭轉不斷囤積現金趨勢，按年負債比率上升的企業佔比逼近60%的10多年高位。
同時市場承銷標準不斷降低，低信用評級的企業已經是新債務的最大發行者，最近的交易也愈來愈激進，已出現大量用新增債務支付利息或股息的PIK債券，另一現象是股息再融資貸款的出現，都是一些巧立名目來加槓桿的舉動。持續5年零息的美國明顯步向一個極端，情况於今年會更為尖銳化，這亦可解釋何解當局既指樓市放緩、耶倫又剛說QE好處多於副作用，但不久便退市。
內地股市料先低後高
這一刻，中國經濟的問題多如繁星，錢荒愈見頻繁；內房股價多數貼近52周低位，預示明年全國多數地區樓市步入秋天；產能過剩嚴重之餘，企業盈利又不振。展望2014年，若說中資股會有大升市，有點自欺欺人，但卻不排除是長期大升市的起點，全年走勢可能先低後高，或至少投資機會愈來愈多。
大量資金被鎖 或致錢荒
錢荒的原因眾說紛紜，貨幣存量大而流動性偏緊，自然是流轉速度不斷下降，往往是金融危機的先兆，2008年美國正是如此，太多隱性呆壞帳是一個合理解釋，而中國經濟過去20年側重重工業，1995年起每年增速平均高於輕工業2.1個百分點，2012年更達到2.6個百分點，當大量資金鎖在固定投資、基建等長期資產，流速也會放緩。
去年賣地收入 暫緩地方債
貨幣供應高速增長一直掩蓋了上述結構性問題，但當基數突破百萬億元，習李又採取偏緊政策，問題即時顯現，理財產品打破以往的二元結構，城商行可搶大行存款，民企亦能搶國企、地方政府的融資，再加上互聯網金融，一切以市場化發展，利率自然水漲船高。
錢荒予投資者最直接的觀感是流動性不足、是負面因素，隨時會導致呆壞帳爆發，這是事實。但正面來看，利率上升其實是為中國經濟來一次清洗，將低效企業和項目掃走，只留下最好的，其間難免會有陣痛，卻為長期大升市奠定基礎。當然，問題是陣痛有多大，亦即呆壞帳和經濟增速。筆者認為前者可控，中央已表明省政府要為轄下債務負責，去年全國300個城市前11個月土地出讓金收入超過2.7萬億元，較去年同期上漲了62.65%，至少保證2014年不會出事。
內需成增長火車頭
至於經濟增速，固投增速還是在中央控制範圍內，特別是中西部投資仍不足，這方面問題不大。外貿方面，雖說歐美經濟復蘇，但不見有太大驚喜，預料以平穩為主。今年重點其實是內需能否順利接力，成為經濟增長火車頭。由放寬一孩政策到戶籍制度改革，就是要提振內需，而作為大國，總不能無止境地以出口和大興土木為經濟支柱，因此，選股還是以內需為重點。
（2014年投資大勢 - 中資股篇）
明報記者 張兆聰、劉思明
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