【明報專訊】如果8月份是股市的壞日子，踏入9月之後，形勢是更駭人，截至9月10日，歐洲主要股市除英國下跌11.62%及西班牙下跌19.77%之外，其他均超過20%。反觀亞洲股市的跌幅多在15%之下，而且泰國、印尼、菲律賓及新西蘭還有正數增長，馬來西亞股市只跌了3.6%；美洲方面，新興市場跌幅在10％至20%之間，要注意的是委內瑞拉股市更勁升52%，美國標普500指數跌8.22%，納斯達克指數跌7%，加拿大多倫多綜指跌7.85%。很明顯，主要災區是歐洲及新興市場。於整個金融市場而言，大致上是股市向下，債券上升，美元反覆（最近則向上），信貸市場局部緊張，商品個別發展。影響市場的因素很簡單，主要是兩點﹕一是歐洲信貸問題，二是經濟衰退威脅，背後還有兩個陰暗面，就是西方政府的處理經濟危機手法和中國的緊縮銀根政策。
經濟衰退威脅的問題是印象更重於實際，在第2季之初，連串疲弱的經濟數字震懾了市場，但之後的數字是偏軟多於指向衰退，最近的數字給人的印象是美國停步不前但未至衰退，歐洲核心國家顯著放緩，歐洲邊緣國家走向衰退，新興國家也有放慢，其中巴西突然減息最為市場矚目，中國的數字則較接近放緩，與衰退仍有很大距離。8月份美國ISM服務業指數上升0.6至53.3，新訂單由51.7上升至52.8。數字一點也不差，使美國衰退論再打了折扣。但因為市場氣氛偏淡，經濟衰退威脅論揮之不去，而且常被負面解讀，好像經濟數字不佳是經濟衰退將臨，經濟數字較好則表示沒有第3度量化寬鬆，結果兩者都是熊消息。我一直認為困擾市場的兩個憂慮——歐洲信貸和經濟衰退，以前者為主，後者並非根本。木材期貨由8月低位219回升至9月8日的265（正是7月高位所在），波羅的海乾貨船指數今年低位是1043點（2月4日），現在是1782點（今年高位）；美國工商業貸款持續上升，同店銷售數字可以等等，都是衰退論未能解釋的。
歐洲違約調子瀰漫 沽家肆無忌憚
歐洲信貸問題比較切實，歐洲信貸違約掉期差價及債券孳息率差價都處於高水平，希臘的情况每况愈下，意大利於應允了的緊縮政策反口，德國執政黨於地方選舉連遭敗績，歐洲銀行股跌破全年低位，歐洲銀行同業融資持續緊張，幸好在歐洲央行的支持下，歐洲信貸市場未有發展至2008年金融海嘯時的信貸崩潰情况。但是歐洲信貸問題在歐盟、歐洲央行、國際貨幣基金組織（IMF）的連番動作下仍然未能解決，市場已瀰漫着歐洲注定違約的調子，政府干預（包括禁止沽空財務股）已成了市場笑柄，使沽家更肆無忌憚。
上周一歐洲股市大跌，信貸差價揚升，但我指出「瑞郎兌美元未升越前周五高位0.7712，只在0.7860水平徘徊，瑞郎兌歐元則在0.90水平，也未升越前周五高位0.9085」，在周二港股開市後，我在彭博談室與朋友說﹕「黃金比應該是弱，歐元兌瑞郎未破前周五高位，所以股市向下方向未確定」。這個市場是不會「死錯人」的，歐洲開市，瑞士宣布將瑞郎與歐元掛鈎，以1.2為底線，瑞郎兌歐元一度下跌8.7%！這是一個重要的發展，第一是考驗政府與市場的抗爭，如果市場再勝，政府干預的力度只會愈來愈弱，相反淡友的氣勢便會稍減；第二是這次殺瑞郎長倉如何影響盤路佈置，我未看得清楚，但可能發展是一些價格逆轉，留意金價先升後跌，在上周五股市下跌時仍升不過每盎司1934美元阻力。
華府敵視銀行 困擾美股
兩點的威力是建基於市場盤路的組合，簡單說來就是沽家多於買家。於股市方面，數字最清楚﹕互惠基金持續錄得淨流出（好像新興市場由年初至今共錄得189億美元流出，對比於2010錄得841億美元流入；截至8月底，美股基金今年以來的資金淨贖回累計額為280億美元，其中，投資者集中在5月份至8月中旬進行贖回操作，其累積贖回規模超過600億美元。 ）對冲基金持股量低於50%，好像在第2季大沽銀行股的Appaloosa的現金便高達30％至40%，沒有買家的市場自然難以持續上升。同時，投機資金截至8月30日的標普500期指空倉合約為數107,913張，是2007年9月以來最高水平（圖1）。
近日形勢好像很差，但災區是歐洲，美股其實不應一比一地跟隨，歐美情况是有不同的，困擾美股的是﹕（1）沽家主導，買家卻步，（2）政府敵視銀行。美國市場的問題是企債市場遭到沽售（但價格並無大跌），商業按揭抵押證券差價上揚。這兩個資產市場的大沽家來自財務機構，從附圖2美國一級交易商持有的企業資產抵押證券數額可見一斑。不過，8月初的跌市已清洗了一大群好友，現在等待的反而是沽家力量的衰歇，大殺倉的影像在我腦海中開始縈繞，問題是先向下或是先向上。我在想着的是會否出現大的價格逆轉，即9月之前升的資產變跌，跌的變升。
股市不虞重蹈08年覆轍
在8月19日，我提出美股向低點靠近，由19日收市的1123點至31日高位1230點，美國股市反彈約8.6%，現在回至1154點，要注意標普500指數由8月9日至今有四個低點（8月9日1101點，8月22日1121點，8月26日1135點，9月6日1140點），一個高於一個。歐洲信貸無疑是問題，在9月1日我也指歐元向下，9月3日指歐洲信貸差價揚升，大跌市的陰影使人擔心，但我不認為這次會重蹈2008年全盤下跌的情况，近周美股跌市也與8月不同——現在美市有見到破新高的強勢股和強勢界別，半導體股踏入傳統旺季，股價又低迷，是好友會利用的工具。對冲方面，沽歐元盤正好為股市長倉套戥。
李順威
shunwailee@hotmail.com
《每日觀點》見http://www.mpfinance.com/lee.htm
