瑞銀唱淡利豐 有機跌至2.5元

【明報專訊】因唱淡利豐（0494）而一戰成名的瑞銀分析員梁裕昌，决定將追殺進行到底。梁近日再發長篇報告重申沽售利豐，認為股價再跌一半至5元，甚至2.5元都並非沒可能。梁指利豐最獲投資者看重的派高息及兼併兩招，未來或都不管用，並致現金鏈斷鏈，有機會成為繼思捷（0330）、雨潤（1068）及李寧（2331）後又一「墮落天使」。


利豐昨日收市報10.88元，微跌0.8%。梁在報告中指出，不少投資者對利豐仍未死心，但他認為利豐股價可能還有排跌。若參考李寧等沒落股股價由最高峰下跌80至90%的紀錄（見圖），利豐股價也可能跌到2.5至5元。


梁裕昌在近期路演中發現，投資者仍對利豐抱希望最主要有兩個論據，一是他們認為利豐的營運現金流良好，能支持高派息率。


二是他們相信利豐過往的兼併能為投資者創造價值。在其最新報告中，梁裕昌即針對性擊破這兩個信念。


指依靠抽水派高息

他分析了利豐過去12年的現金流後認為上述投資者做了冤大頭。梁指2001年至2012年上半年，利豐內部現金產生合共43.7億美元，與兼併費用42.9億美元相若；期間利豐從資本市場抽水29.4億美元，與期內派息30.3億美元相若。


因此，梁認為過去12年利豐並沒有為投資者創造任何附加的現金流。投資者拿到的股息實際上正是不斷抽水而得，而內部產生的現金流則全數用於兼併收購，這正印證了羊毛出在羊身上。隨着利豐的業績開始轉差，利豐再派高息的能力降低，而由於早前定下的目標過高，管理層可能被迫去兼併一些差質素的資產，這兩條鏈可能都會斷開。