美債市場風險日增

【明報專訊】聯儲局會議紀錄顯示，部分與會官員認為聯儲局應該減慢或停止買債。消息一出，全球股市下跌。其實環球股市上升了3個多月，升幅可觀。市場借消息回調，也屬正常。


聯儲局部分官員這種看法，可以解讀為嚴防通脹，也可以解讀為經濟復蘇可能加快速度。歐、美、日各國的量化寬鬆政策，人為地壓低資金成本。這種金融抑制（financial repression）措施，本來是發展中國家催谷經濟、扶助本地企業（主要是大型企業）的慣常做法。金融抑制扭曲了資金成本，容易出現投資過熱、投資效果不高、資產及通貨膨脹、浪費社會資源、浪費資金、抑制中小企業發展等問題。但金融海嘯衝擊美國整個金融系統、嚴重打擊美國經濟，禍延全球。聯儲局治重症用重藥，顧不得那麼多後遺症。如果美國經濟稍有起色，聯儲局停止下重藥，也可以理解。


如果聯儲局調整QE3買債策略是因為經濟勢頭，雖然熱錢會減少，但利弊相衡，應該是利多弊少。自去年第4季開始，愈來愈多經濟學家們認同美國經濟已經見底、中國經濟成功軟着陸後重拾增長動力、歐洲主權債務問題不再惡化。環球經濟回穩，意味着企業業績可以回復增長，可以有持續的盈利增長，股市基礎因素更健康。機構投資者在去年底檢討資產配置時，多是減債加股、減固定收益資產而增加風險資產（即所謂的risk on）。環球股市在過去3個月的強勢，原因在此。


如果聯儲局調整QE3買債策略是因為「狂印銀紙」引起通貨膨脹風險增加，則應該是股、債齊跌，而且對債券的打擊應該更大。但上周債券市場的反應和美國股票市場的表現是南轅北轍，美國國債價格做好。美國的通脹數據、國庫券孳息率變化、黃金價格變化等資料反映，美國通脹率仍低於目標的2.5%，未有加快迹象。


美債利率或已見底

雖然美國通脹依然低迷，但通脹率易上難下，資金成本難再下調。聯儲局的量寬政策可以干預短期國債孳息率，但影響不了美國長期國債孳息率。美國10年期國債孳息率從去年11月中的1.59厘穩定攀升到去年底的1.76厘，和上周五的1.97厘；30年國債孳息率亦有同樣變化，從去年11月中的2.72厘穩定攀升到去年底的2.95厘，和上周五的3.15厘。孳息率在3個月時間變動多過10%，反映投資者認為美國國債的利率已經到底。1980年時，美國10年期國債孳息率還在12.5厘水平，現在2厘不到。美國國債大牛市行情已經運行了30年有多，得要多謝格林斯潘和伯南克兩位聯儲局主席。前者在2000年科網泡沫爆破後連番減息，後者在2008年金融海嘯後厲行量化寬鬆政策。


隨着美國經濟漸見起色，美國國債孳息率易上難下，投資美國國債和優質企業債的風險日增。美國國債在2013年難有表現，利息收入很大可能抵不了孳息率上升引起的價格損失。鍾情債券投資的朋友，今年宜格外小心。


陳茂峰博士

CFA,CFPCM

御峰理財董事總經理

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